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央行发布2017年第三季度中国货币政策执行报告和四个重要专栏:Shibor、结构调整、人口与就业、双支柱调控框架

来源:央行官网    阅读次数:   2017-11-21 08:43:51   

2017 年第三季度,中国经济保持平稳增长,结构持续优化,质量效益提高,消费需求对经济增长的拉动作用保持强劲,进出口较快增长,投资稳中略缓,就业基本稳定。第三季度,国内生产总值(GDP)同比增长 6.8%,居民消费价格(CPI)同比上涨 1.6%

中国人民银行继续实施稳健中性的货币政策,密切关注流动性形势和市场预期变化,加强预调微调和与市场沟通,为稳增长、调结构、促改革、惠民生、去杠杆、抑泡沫、防风险营造了适宜的货币金融环境。综合运用逆回购、中期借贷便利等工具,维护银行体系流动性基本稳定。宣布对普惠金融实施定向降准政策,运用支农支小再贷款、扶贫再贷款和抵押补充贷款等工具并发挥信贷政策的结构引导作用,支持经济结构调整和转型升级,将更多金融资源配置到经济社会发展的重点领域和薄弱环节。进一步完善宏观审慎政策,明确同业存单的期限不超过年,做好将同业存单纳入宏观审慎评估(MPA)同业负债占比指标的准备工作,并研究探索将绿色信贷纳入 MPA 评估体系。调整跨境资本流动宏观审慎政策,将远期售汇外汇风险准备金征收比例下调至零,并取消对境外金融机构境内存放准备金的穿透式管理。

总体看,稳健中性的货币政策取得了较好效果。银行体系流动性中性适度,货币信贷和社会融资规模平稳增长,利率水平总体适度,人民币对美元双边汇率弹性进一步增强,双向浮动的特征更加明显,人民币汇率预期总体平稳。2017 月末,广义货币供应量 M2 余额同比增长9.2%;人民币贷款余额同比增长 13.1%,比年初增加 11.2万亿元,同比多增 9980 亿元;社会融资规模存量同比增长 13.0%,增速比上年同期高 0.5 个百分点。9月份非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为 5.76%9 月末,CFETS 人民币汇率指数为 94.34,人民币兑美元汇率中间价为 6.6369 元,较 2016 年末升值 4.52%

党的十九大报告明确指出,中国特色社会主义进入新时代,这是我国发展新的历史方位。我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分发展之间的矛盾。我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段,正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期,建设现代化经济体系是跨越关口的迫切要求和我国发展的战略目标。要着力构建市场机制有效、微观主体有活力、宏观调控有度的经济体制。

下一阶段,人民银行要按照党中央和国务院要求,坚决贯彻落实好十九大精神和全国金融工作会议部署,坚持稳中求进工作总基调和宏观政策要稳、微观政策要活的总体思路,牢牢把握我国社会主要矛盾和经济发展阶段的变化,紧紧围绕服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革三项任务,创新金融调控思路和方式,坚持质量第一,效益优化,实施好稳健中性的货币政策,并加强货币政策与其他相关政策协调配合,加快建设现代化经济体系,为供给侧结构性改革和高质量发展营造中性适度的货币金融环境。

健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架,深化利率和汇率市场化改革,进一步完善调控模式,综合运用价、量工具加强预调微调,维护银行体系流动性基本稳定,疏通政策传导渠道和机制,推进建设普惠金融体系,围绕服务实体经济全面提升金融服务效率和水平。履行好国务院金融稳定发展委员会办公室职责,加强金融监管协调,牢牢守住不发生系统性金融风险的底线。

专栏 1 Shibor 十年:探索与实践

为推进利率市场化改革,健全市场化利率形成和传导机制,培育货币市场基准利率,中国人民银行于 2007 年正式推出了上海银行间同业拆借利率(Shibor)。十年来,在有关各方的共同努力下,Shibor 已经成长为我国认可度较高、应用较广泛的货币市场基准利率之一。首先,Shibor 基准性明显提升,比较有效地反映了市场流动性松紧。短端 Shibor 与拆借、回购交易利率的相关性均在 80%以上,并维持较窄价差,其中隔夜 Shibor 与隔夜拆借、回购交易利率的相关性高达 98%;中长端 Shibor 得益于同业存单市场的发展壮大,基准性也有显著增加,Shibor3M 个月同业存单发行利率的相关系数高达 95%。其次,Shibor产品创新取得进展,应用范围不断扩大。目前 Shibor 已被应用于货币、债券、衍生品等各个层次的金融产品定价,部分商业银行也依托 Shibor 建立了较完善的内部转移定价(FTP)机制,金融体系内以 Shibor 为基准的定价模式已较为普遍。再次,Shibor 与实体经济联系日趋紧密,越来越多地发挥了传导货币政策和优化资源配置的作用。通过 Shibor 挂钩理财产品、Shibor 浮息债、非金融企业参与的 Shibor 利率互换交易等渠道,Shibor 较好地将货币政策信号传导至实体经济,并随着直接融资比重提升和多层次资本市场建立完善,进一步发挥优化资源配置的作用。

Shibor 的创设借鉴了伦敦银行间同业拆借利率(Libor)等国际基准利率。

2012 年以来,由于国际金融危机后无担保拆借市场规模有所下降,以及部分报价行操纵 Libor 报价案件等原因,国际社会开始着手改革以 Libor 为代表的金融市场基准利率体系。2017 月,英国金融行为管理局(FCA)宣布将从 2021年起不再强制要求 Libor 报价行开展报价,届时 Libor 可能不复存在,未来英国将逐步转向基于实际交易数据的 SONIA(英镑隔夜平均利率)作为英镑市场基准利率。另有一些国家和地区的中央银行(例如欧央行、日本央行)采取了更加中性、多元的做法:一方面研究引入基于实际交易数据的无风险利率,丰富市场基准利率体系,允许存在多个基准利率;另一方面改革 EuriborTibor 等基于报价的基准利率,引入瀑布法等混合方法,提高银行间拆借利率(IBOR)报价的可靠性和基准性。

比较而言,Shibor 在报价和计算方法上与 Libor 类似,但在制度安排上更加注重与中国实际相结合,具有较为明显的特点:

一是更加注重报价监督管理。围绕全国银行间同业拆借中心(以下简称交易中心)等核心基础设施打造的统一集中的银行间市场,是我国相比于国际上其他场外市场的独特优势。在人民银行的指导下,交易中心作为 Shibor 指定发布人,充分发挥其优势,密切监测 Shibor走势与报价情况,督促报价行提高报价质量。2013 年,人民银行指导建立市场利率定价自律机制(以下简称自律机制),并专门下设 Shibor 工作组,进一步加强对 Shibor 报价的监督管理。

二是始终强调报价成交义务。鼓励报价行以真实交易为定价基础,并引入报价考核机制,按年对报价行予以考核并施行优胜劣汰,有效发挥激励约束机制作用。

三是交易基础支撑不断拓展。2007 年至 2016 年,我国拆借市场交易量年均增幅达 28%左右2013 年推出同业存单以来,同业存单市场发展迅速,且均以 Shibor 作为定价基准。随着我国金融市场向纵深发展,Shibor 的交易基础不断拓展和夯实。

四是报价形成机制持续优化。2012 年,Shibor 报价行由 16 家增加至 18 家,并调整计算方式,由剔除最高、最低各2家报价调整为各剔除 家,进一步扩大了 Shibor 的代表性。同时,通过优化调整报价发布时间,使 Shibor 更好反映市场利率变化,增强其基准性和公信力。

Shibor 是我国基准利率体系的重要组成部分,Shibor 的培育与发展关系到进一步推进利率市场化改革,也关系到各层次金融市场体系建设。人民银行将组织自律机制和交易中心,认真总结 Shibor 运行十年来的经验,密切关注 Libor等国际货币市场基准利率改革动向,进一步做好基准利率培育和完善工作。

一是加强 Shibor 报价行在市场自律方面的表率作用,引导报价行继续加强财务硬约束,根据实际交易、资金成本以及市场供求等因素合理定价。二是进一步完善报价和考核机制,使报价利率与交易利率更为紧密结合。三是继续开展 Shibor 产品创新,有序扩大其应用范围,加强市场建设,稳步提升 Shibor 代表性。四是进一步发挥好 Shibor 的货币市场基准利率作用,为货币政策传导和推动利率市场化改革创造有利条件。

专栏 2 结构调整、供求改善与中国经济增长

2017 年以来中国经济增长的稳定性、协调性总体有所增强。GDP 季度增长率保持在 6.8%-6.9%。从需求结构看,消费对经济的拉动力增强,经济增长对投资的依赖有所下降。2017 年前三季度最终消费拉动 GDP 增长 4.5%,比 2016 年全年高出 0.2 个百分点;资本形成拉动 GDP 增长 2.3%,比 2016 年全年下降 0.5 个百分点。随着供给侧结构性改革逐步深化,各方对经济结构调整和变化的讨论较多。

一种观点认为,中国经济增长模式尚未发生根本性变化,经济企稳回升主要受基建投资和房地产推动,近期地产销量增速下降,房地产对经济的推动力可能难以持续;企业利润增速回升主要与原材料价格上涨使上游企业受益有关,下游企业利润增速仍走低或持平;近来铁路货运量、重卡销售、发电耗煤增速均出现下降,未来经济仍有下行的可能。

也有观点认为,中国经济结构调整正在取得积极进展。一是从三大产业结构看,经济对第二产业的依赖下降,第三产业的拉动力在增强。2017 年前三季度,第三产业拉动 GDP 增长 4%,比 2016 年全年上升 0.1 个百分点,比 2014 年全年上升 0.5 个百分点;第二产业拉动 GDP 增长 2.5%,与2016 年全年持平,比 2014年全年下降个百分点。二是从资本形成结构看,经济增长对基建和房地产投资的依赖有所下降。初步估算,前三季度基建、房地产分别拉动 GDP 增长 0.9%0.3%,较 2016 年全年分别下降 0.4 个和 0.1 个百分点。三是新兴产业发展动力不断增强。高铁装备制造、核电装备制造等现代制造业开始在国际上崭露头角,新能源、新材料、生命生物工程、新能源汽车等战略性新兴产业发展空间不断扩大,消费服务、商业服务、生产服务等服务业蓬勃发展。随着经济更多依靠资源节约型的新兴产业,对基建和房地产投资以及传统制造业的依赖总体下降,对铁路货运、重卡、发电耗煤的需求也会减少,相关指标增速的下降可能更多体现的是产业结构的变化。

市场供求也在改善和优化。一是去库存取得进展,企业进入主动补库存阶段。初步估算,2017 年前三季度存货对 GDP 增长的贡献较去年同期上升超过 个百分点,扭转了前两年存货对 GDP 拉动为负的情况。结合企业主营业务收入增速上升以及 PPI 涨幅较高的情况,企业主动补库存的可能性较大。二是商品和服务供给正在向个性化、精细化转变,更好地满足居民消费升级需要。随着居民收入水平不断提高,多样化、个性化消费需求渐成主流,企业通过互联网平台在全国甚至全球范围内配置资源,开展社会化协同研发与定制化生产制造,更好满足消费者多样化、个性化需求。三是房地产投资属性减弱,居住属性增强,更好地与居民居住需求相匹配。随着住房金融宏观审慎政策的推出和执行,以及改进土地供给、租售并举等房地产长效机制建设推进,2017 年以来 70 个大中城市新建住宅价格同比涨幅回落,环比涨幅自二季度以来持平或下降。四是企业开始降杠杆,资源利用效率提升,中间产品供求改善。初步估算,2017 年以来企业杠杆率开始企稳并有所下降。

中国经济发展质量的提升是改革红利的体现,源于在适度扩大总需求的同时,着力从供给端推进改革,释放和激发经济活力。不搞强刺激,发挥市场在资源配置中的决定性作用,深化经济体制改革,依靠创新推动新旧动能转换和结构优化升级。总体来看,目前中国经济增长的稳定性、协调性有所增强,杠杆率逐步趋稳。这又为继续强化环保、建立房地产长效调控机制、规范地方政府债务等创造了有利环境。

当前中国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段,正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。要继续保持定力,提高对局部性、阶段性经济波动的容忍度,着力构建市场机制有效、微观主体有活力、宏观调控有度的现代化经济体系。保持宏观政策的连续性稳定性,实施好稳健中性的货币政策,健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架,紧紧围绕服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革三项任务,为供给侧结构性改革和高质量发展营造适宜的货币金融环境。

专栏 3 人口与就业问题分析

人口与就业是经济社会发展中的核心问题之一。实践证明,经济增长与就业之间存在密切关系,稳增长的重要目的是促就业。近年来,在经济增速有所下降的背景下,我国就业形势持续较好。据统计,2013-2016 年城镇新增就业连续 年保持在 1300 万人以上,均超额完成目标。

研究就业问题,首先应关注劳动年龄人口。从现有口径和数据看,我国 16周岁以上至 60 周岁以下(不含 60 周岁)的劳动年龄人口总体呈下降态势。2016年全国劳动年龄人口为 9.1 亿人,自2012 年来连续五年净减少,占总人口的比重为 65.6%2010 年我国总抚养比达到最低值,此后逐年上升,2015 年我国总抚养比为 37%,较2010 年上升 2.7 个百分点。总抚养比上升表明,劳动供给(能参与工作的人口)相对劳动需求(净消费人口)减少,有利于缓解就业压力。

在总就业人数相对稳定的同时,随着城镇化不断推进,城镇新增就业人数较多。近年来我国总就业人数保持基本稳定,2016 年总就业人数为 7.8 亿人,比上年增加 152 万人。同时城镇就业人数增加较多,2016 年城镇新增就业人数达到 1314 万人。主要是近年来我国城镇化进程促进了城镇就业。2016 年,我国城镇人口占总人口的比例达到 57.4%,比 2000 年提高 21.1 个百分点。此外,镇新增就业人数统计未剔除报告期内失业或离职后再就业的人员,也可能存在一定程度的重复计算。从城镇就业人数的净增量(即报告期末与期初的就业人数之差)看,2016 年我国城镇就业人数净增 1018 万人,较城镇新增就业人数少 296万人,且 2010 年以来这一指标总体趋于减少,与劳动年龄人口变化趋势基本一致。

当前存在不少有利于稳定就业的因素。一是城镇化将继续创造大量新的劳动力需求。目前我国城镇化率在同等收入档次国家中仍然偏低。城镇化不仅导致城镇就业人数增加,同时也会产生分工深化和规模效应、网络效应,创造出大量新的就业岗位。二是第三产业吸纳就业的能力更强。人均收入达到一定水平后,第三产业占比会上升,这是一个客观规律。而第三产业的发展与城镇化的趋势是一致的。

2015 年我国第三产业增加值占 GDP 的比重首次超过 50%2016 年进一步提升到 51.6%,较2000 年提高 11.9 个百分点。相比第二产业,第三产业具有更强的吸纳就业能力,有利于解决更多就业。三是农村剩余劳动力转移逐步减少。

2016 年我国农村人口为 5.9 亿人,较峰值下降 2.7 亿人。同时,我国农民工人数已达到 2.8 亿人,进一步大幅增加的可能性较小。四是劳动人口的平均年龄趋于上升。当前我国儿童和青少年人口占比较低,预计未来劳动人口平均年龄上升的趋势仍将持续。由于中老年劳动力的生产力明显低于青壮年,未来既定就业岗位所需劳动力可能将有所增加。

也要看到,未来就业仍存在一些压力,特别是结构性就业压力,具体体现在:

一是大学毕业生、中专毕业生、新增农民工、复转军人等刚性就业需求较大。受高校扩招等因素影响,近年来我国大学以及中专院校毕业生人数显著增加,2016年普通高等教育本专科毕业生为 704.18 万人,研究生毕业生为 56.39 万人,中等职业教育毕业生为 533.62 万人,总计约 1300 万人,是城镇新增就业的主要来源。同时,每年还有 300-400 万新增农民工和复转军人等城镇就业的刚性需求。

二是去产能会减少一部分就业岗位。近几年我国去产能工作进展显著,在此过程中,部分产业的就业岗位可能会有所减少,导致一定数量的转岗就业需求。

三是人才的供需结构不匹配。受快递、房产中介等服务业发展较快及老一辈技术工人退休等因素影响,我国对蓝领工人和高技术人才的需求有所增加。近年来我国普通高校(包括研究生、本科及大专)毕业生持续增加,而中等职业教育(包括中专、职高、技工学校等)毕业生有所减少,普通高校毕业生的就业压力反而有所增加。

四是机器人和人工智能技术的发展也可能加大结构性就业压力。

为进一步缓解结构性就业压力,一是要进一步推动城镇化进程。依托中心城市发展若干城市群,提高大城市周边中小城市(卫星城)的吸引力,吸引人口适当向城镇集中,创造更多就业岗位。二是要继续促进经济结构调整。在制造业转型升级的同时,通过放开准入限制和解除价格管制等方式,进一步促进服务业发展,增强经济发展韧性和就业吸纳能力。三是要积极推进职业教育改革。鼓励企业和行业协会开办职业技术教育,增强职业教育的实用性,提高人才供需结构的匹配度。

专栏 4 健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架

党的十九大报告明确要求,健全货币政策与宏观审慎政策双支柱调控框架。这是反思全球金融危机教训并结合我国国情的重要部署,有助于在保持币值稳定的同时促进金融稳定,提高金融调控的有效性,防范系统性金融风险,切实维护宏观经济稳定和国家金融安全。

传统央行政策框架以货币政策为核心,主要关注的是经济周期和货币政策。经济周期一般指经济活动水平扩张与收缩的交替波动。传统宏观经济学侧重考虑资本、劳动等实际经济变量对经济周期波动的影响,认为市场竞争环境下价格有足够的灵活性来实现资源有效配置,因此物价稳定即可在较大程度上代表宏观经济稳定。

在这样的背景下,货币政策的主要目标就是通过逆周期调节来平抑经济周期波动,维护物价稳定,这种框架对应对高通胀确实起到了良好的作用。但以CPI 为锚的货币政策框架也存在缺陷,即使 CPI 较为稳定,资产价格和金融市场的波动也可能很大。例如,2003 年至 2007年次贷危机之前,全球经济处于强劲上升期,在此期间,全球 CPI 涨幅基本稳定,但同期初级商品价格和 MSCI 全球股指上涨超过 90%,美国大中城市房价上涨超过 50%,累积了巨大的风险。

国际金融危机促使国际社会更加关注金融周期变化,各国央行也认识到只关注以物价稳定等为表征的经济周期来实施宏观调控显然已经不够,央行传统的单一调控框架存在着明显缺陷,难以有效应对系统性金融风险,在一定程度上还可能纵容资产泡沫,积聚金融风险。比较而言,金融周期主要是指由金融变量扩张与收缩导致的周期性波动。评判金融周期,最核心的两个指标是广义信贷和房地产价格,前者代表融资条件,后者反映投资者对风险的认知和态度。

由于房地产是信贷的重要抵押品,因此两者之间会相互放大,从而导致自我强化的顺周期波动。而广义信贷和资产价格还会通过资产负债表等渠道进一步把金融和实体经济联系起来。当经济周期和金融周期同步叠加时,经济扩张或收缩的幅度都会被放大;而当经济周期和金融周期不同步时,两者的作用方向可能不同甚至相反,会导致宏观调控政策的冲突和失效。中央银行仅借助货币政策工具难以有效平衡好经济周期和金融周期调控。

针对日益重要的金融周期问题,需要引入宏观审慎政策加以应对,弥补原有调控框架存在的弱点和不足,加强系统性金融风险防范。一是不同市场和经济主体之间差异很大,在部分市场还比较冷的同时有的市场可能已经偏热,作为总量调节工具的货币政策难以完全兼顾不同的市场和主体;二是房地产等资产市场天然容易加杠杆,具有买涨不买跌的特征,容易出现顺周期波动和超调,这就使利率等价格调节机制难以有效发挥作用,需要宏观审慎政策对杠杆水平进行逆周期的调节。

健全宏观审慎政策框架、并与货币政策相互配合,能够更好地将币值稳定和金融稳定结合起来。货币政策与宏观审慎政策都可以进行逆周期调节,都具有宏观管理的属性。货币政策主要针对整体经济和总量问题,侧重于物价水平的稳定,以及经济和就业增长;而宏观审慎政策则直接和集中作用于金融体系本身,能够对症下药,侧重于维护金融稳定和防范系统性金融风险,两者恰好可以相互补充和强化。


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